尽管1969－1970年商业票据市场的危机导致了一场严重的经济衰退，但是美联储作为最后贷款人的迅速干预以及随后在1970、1971和1972年产生的大量政府赤字，这两方面共同遏制了衰退的进一步发展。但是，这次危机之后的几年中，公司现金流的快速增加为后几年进入经济快速扩张和外部融资急剧上升阶段埋下了伏笔。

1969－1970年，用紧缩的货币政策去遏制通货膨胀并没有取得明显的效果。政策制定者本以为限制货币供给量的增加速度会成功地减少企业和家庭部门的支出，从而降低容易引起通胀的过剩需求。然而，在我们所生活的世界里，货币政策并不直接影响需求，它首先影响融资和再融资环境以及金融市场中交易工具的价格。因此，紧缩的货币政策会导致金融市场的瓦解，尽管与此同时，收入、就业和物价都在继续上涨。在需求最终下降之前，经济中就已经埋下了金融危机的种子。但是，成功地运用紧缩的货币政策消除金融混乱，从而制止了1966年和1970年可能发生的经济萧条，意味着这种理论工具必定在1973－1974年和1980－1981年再次作为反通胀政策被委以重任。

1971年以后，企业投资和外部融资再次爆炸式增长(见表)，这意味着市场利率有上升压力。1973年年初，由于尼克松的成功连任，货币政策发生了方向性的变化，尼克松为了履行选举时的承诺，采用了放松银根的货币政策，这使严重的通货膨胀开始蔓延，同时降低了流动性资产的安全边际。房地产信托投资公司的出现在很大程度上促成了房地产和企业投资的繁荣，它是20世纪70年代早期金融界的一个奇迹。高利率又一次出现了，又一次地，那些依赖于为自身头寸再融资的金融机构陷入了困境。最引人注目的是，1974年实际上所有的房地产信托投资公司都开始走向破产。这些年里，银行破产犹如瘟疫一样在经济中到处传播。

表 资金投资和内部资金来源情况(非农业、非金融企业)，1971－1980年(10亿美元)

年份 实物资产购买 资金内部来源 净外部资金 外部资金占实物资产的百分比

1971 *

1972 *

1973 *

1974 *

1975 *

1976 *

1977 *

1978 *

1979 *

1980 *

﹡。

资料来源：Flow of Funds Accounts, 1946–1975, Board of Governors of the Federal Reserve System, Washington, , December 1976, and later releases of Flow of Funds Accounts.

1974－1975年的崩溃与1966年和1969－1970年的情况相同。它们都是由于一些金融机构或金融工具市场面临困境，需要美联储的干预，以平息看似金融危机即将爆发的场面。在每一次的危机中，联邦政府赤字都是用于维持收入，创造有益于获得企业利润的条件，以及在投资组合中注入安全资产。

危机的教训

1965年之后，在金融市场或银行业至少爆发了四次严重的危机。每一次危机中，之前经济繁荣时快速增长的一类金融工具或机构都会成为金融动荡的焦点。每一次美联储都会通过干预为受到威胁的头寸提供再融资。1966年和1970年，仅仅对一些微不足道的制度和惯例进行了改革。在1974年富兰克林国民银行经营失败之后，美联储并没有对美国银行的海外分支机构改革作出多少努力。1974年之后也没有采取任何措施去阻止基于银行隐性负债的新金融机构如房地产信托投资公司的出现。

美联储在每一次想保护某个金融工具的时候，往往是将使用该工具的融资行为合法化。这意味着，美联储不仅是确实想将可能爆发的危机扼杀在摇篮中，而且它还铺就了一条债务不断增长的道路——使新金融工具的引入具备可能性。事实上，美联储本来是希望将重建融资类型作为投资繁荣的一种必需但不充分的条件，投资繁荣通常会因为金融危机而停止。

大政府的赤字是投资繁荣的充分条件。通过维持总需求，它们保证了公司利润，并将安全资产引入到投资组合中。大政府所产生的这些影响意味着投资繁荣会紧随着经济萧条而发生，投资繁荣创造了融资需求，这又导致了另一轮的通胀和危机。

我们现在所处的世界，似乎是一个充满不稳定性的系统，虽然它在过去阻止了严重的经济衰退。如果几十年内不发生金融危机和大萧条，那么危机和萧条的威胁每隔几年就会出现；如果没有爆发严重的经济衰退，那么我们就会陷入长期的通货膨胀中。就阻止经济出现大萧条来说，我们现在比以前做得好多了，这是一个不小的收获。但是经济的不稳定性和不断恶化的经济状况表明，我们必须寻找更好的应对之策。