2011年12月8日，上市公司重庆啤酒披露了“二期乙肝疫苗核心数据”的公告。该公告一经披露，重庆啤酒股票当天即告跌停。截至2011年12月20日的连续9个交易日，重庆啤酒持续跌停，和当初83元的高价相比，暴跌62%。在短短9个交易日里，重庆啤酒市值也从之前的392亿元大幅缩水至152亿元，240亿元的市值灰飞烟灭。一家以啤酒为主业的公司，披露了一个关于“乙肝疫苗”的公告，接连9个交易日跌停，这些看似毫不相关的事情为什么发生在重庆啤酒身上？到底发生了一个怎样的故事？

中国啤酒市场

中国啤酒行业的发展阶段按照人均消费量的变化，可以大致划分为三个阶段：起步期、发展期、成熟期。起步期在1979年以前，人均消费量不到一升。1979年到2007年，我国啤酒行业一直处于快速发展期，年复合增长率超过15%。2003年，我国啤酒销量已一跃超过美国成为全球最大的啤酒消费国，达到2 500多万吨。从2003年到2007年前后，啤酒品牌纷纷加速圈地，群雄逐鹿，全国性的品牌就有青岛、燕京、雪花、珠江、金星、哈尔滨等，地方性的品牌更是超过千家。此外，国外品牌也加入了争夺战，百威、虎牌、喜力、嘉士伯等均抢占高端市场，并且对中低端市场虎视眈眈。2007年，我国啤酒人均消费突破全球平均水平，复合增速基本维持在5%~10%，整个啤酒市场开始进入成熟期。

上市酒企销售增长率比较

这个时候，中小啤酒企业为了自身的发展，纷纷投入大企业的怀抱，而大企业也开始接受外资的参股，许多耳熟能详的地方啤酒品牌悄悄退出了历史舞台。我国的啤酒行业经过整合并购后，总体呈现为三个梯队：

全国性大企业——青岛、华润雪花、燕京、百威英博等，

区域性大企业——重庆啤酒、珠江啤酒、金星啤酒等，

地方性中小厂商——20万吨以下的企业。

从国外发展经验来看，啤酒行业由于净利低，因此需要靠规模取胜，相对于欧美市场三至四家大企业控制了八成以上的份额，国内市场集中度相对较低，前三大品牌市场占有率约五成左右，因此大型啤酒厂商往往通过收购兼并提升市场占有率。

由于大众消费阶层的市场潜力十分庞大，因此过去国内的啤酒企业大多定位于低端市场。中高端市场主要由进入中国的国际厂商把持，代表厂商有百威、喜力、嘉士伯和朝日等，售价普遍在每瓶10元以上；中档酒售价则集中在5~10元区域，代表有青岛、燕京、雪花、哈尔滨等；售价5元以下的低档酒则主要以各品牌清淡型啤酒为主。

国内厂商与海外厂商在各自擅长的领域展开差异化竞争。不过随着时间的推移，中高端市场潜力有限，西方的啤酒市场已经饱和，面向中低收入群体的低端市场日渐成为海内外厂商发力的目标，外资品牌也通过兼并收购来攻城略地，努力在低端市场上分一杯羹。由于啤酒行业是一个资本密集型的行业，以规模取胜，因此对于啤酒企业发展能力的分析，主要可以从市场份额、销售额增长、毛利率水平等角度展开评价。

山城啤酒，知心朋友

“山城啤酒，知心朋友。”提起这句广告词，多数重庆人都不会陌生。“山城啤酒”诞生于1958年，半个多世纪以来该啤酒逐渐成为重庆家喻户晓的名牌产品，2~3元的低价也使其迅速占领大众消费市场。到2006年该啤酒在重庆地区的市场占有率超过90%，品牌价值超过60亿元人民币。该品牌啤酒还获得“中国啤酒行业十大品牌”和“中国啤酒行业十大畅销品牌”的荣誉。生产“山城啤酒”的重庆啤酒集团是西南地区啤酒行业的霸主，除了“山城啤酒”，“重庆啤酒”、“麦克王”和“重庆纯生”也是重啤旗下的畅销品牌，后两者主要面向细分领域的中高端市场。

1997年10月30日，重庆啤酒在A股主板挂牌，每股定价5.54元，向社会公众发行4 000万股，占股本总额的25.48%，其中向本公司职工配售400万股，占股本总额的2.55%，同时重庆啤酒也成为西南地区啤酒业中最早的上市公司。“北有燕京、南有珠江、东有青岛、西有重啤”，此时的中国啤酒市场，形成了燕京啤酒、珠江啤酒、青岛啤酒和重庆啤酒四分天下的格局。

重庆啤酒营收状况

重庆啤酒从2000年开始就以安徽为突破口，将华东区开辟为继西南后的第二战场，并通过兼并收购取得了一系列地方企业，并在2004年与苏格兰纽卡斯尔啤酒酿造公司成功结为战略合作伙伴关系。但相对于其他三大巨头，重啤的扩张显得有些举步维艰。啤酒作为产量高、单价便宜的大众消费品，是典型的规模经济行业，因此市场总体呈现寡头垄断格局，即三到四家企业占据了市场上80%以上的份额。到了2012年末，全国年产20万千升的啤酒企业就剩下区区9家，超过70%的企业处于亏损或盈亏平衡水平，三大巨头华润雪花、青岛啤酒和燕京啤酒的总产量占全国的49%，总利润占88%。即使经过多年扩张，并引入外资，重庆啤酒还是很难成为全国性的企业集团，市场依旧以西南地区为主。

重庆啤酒销售区域分布

决策跑偏，满盘皆输

为了分散业务过于单一集中的风险，寻求新的利润来源，重庆啤酒像不少制造业企业一样，打起了“跨界经营”的算盘，将触角伸向其他行业。1998年8月，重啤集团与重庆大学、第三军医大学联手成立了佳辰生物工程有限公司，注册资本8 700万元，主要从事生物制品的研发和生产。成立两个月后，重啤集团把佳辰生物70%的股份转让给了子公司重庆啤酒及控股企业华阳科技，其中重庆啤酒拥有52%的佳辰生物股权。通过收购佳辰生物，重庆啤酒直接进入了生物制药产业。佳辰生物所研发的国家一类生物制药——乙型病毒肝炎治疗性多肽疫苗被列为国家高新技术产业化重点项目，获得国家新药研究基金立项资助。

1999年4月，重庆啤酒对佳辰生物进行增资扩股，虽然此时乙肝疫苗离为公司创造利润还遥遥无期，但公司股价因为搭上了高新技术从传统的食品饮料股票中脱颖而出，扶摇直上。当2002年上半年佳辰生物与第三军医大学联合开发研制的国家一类新药——治疗用（合成肽）乙型肝炎疫苗送样中国药品生物制品检定所进行检定时，股价再次爆发式上涨。此后的几年，尽管重庆啤酒的净利润并无显著改善，但不定时地受到乙肝疫苗进展的消息刺激，股价迅速攀升。

随着乙肝疫苗的项目不断传出各种研发进度信息，市场热烈追捧，2009年2月，重庆啤酒的乙肝疫苗Ⅱb期临床试验进入正式试验阶段，整个2009年重庆啤酒股价上涨了80%。2010年各项研究进展公告不断发布，券商投行也以成功概率加大为切入点推波助澜，认为乙肝疫苗一旦成功上市后将在10年内带来百亿元销售收入，结果重庆啤酒年内股价从24元一度冲高到80元。然而，投资者一度被乙肝疫苗临床试验进展顺利的消息所蒙蔽，却忽视了临床试验中真正的核心数据是否达到了成功的标准。

2011年11月23日，重庆啤酒发布公告宣布将于27日正式“揭盲”（揭开试验成败结果），历时13年之久的乙肝疫苗项目就要揭开其神秘的面纱。随后两个交易日，重庆啤酒股票也逆市涨停，最高市值约402亿元，体现了投资者对于结果的乐观与信心。此次乙肝疫苗成功与否，将直接影响到投资者的去留。因为佳辰生物始终处于亏损状态，如果没有乙肝疫苗的概念帮助，重庆啤酒仅与珠江啤酒和惠泉啤酒的业绩相当，考虑到当时三者之间市盈率相仿，珠江啤酒和惠泉啤酒的股价不到重庆啤酒的七分之一。

焦急的投资者正在等待着重啤宣布结果，没想到之后重啤两度推迟“揭盲”。直到12月7日姗姗来迟的揭盲结果彻底掐灭了投资者的期盼：安慰剂组应答率28.2%；治疗用(合成肽)乙型肝炎疫苗600μg组应答率30.0%；治疗用(合成肽)乙型肝炎疫苗900μg组应答率29.1%。这些数据表明乙肝疫苗对于治疗基本无效，相当于“安慰剂”的效果，“十三年一梦”终于画上失败的句号，股价雪崩式地从80元附近下跌至20元附近，仅仅用了一个半月的时间。而当时看好乙肝疫苗结果的机构投资者大成基金，因孤注一掷地押宝，损失惨重。

股价的雪崩给了外资乘虚而入的最好时机。2013年3月，嘉士伯对重庆啤酒发起了收购要约，计划出资29亿元收购30.29%的股份，收购价格为20元/股。同年9月27日，重庆啤酒发布公告终止乙肝疫苗研究。完成收购后，嘉士伯获得了正面挑战青岛、华润雪花、燕京和百威英博的机会，至于重庆啤酒能否借助国际巨头的帮助在主营业务上浴火重生，只能交给时间去见证了。资本市场上“疫苗的故事”不是第一个，也不会是最后一个，投资者只有擦亮眼睛才能不被蒙蔽。小结

重庆啤酒的失败有着偶然因素，也有其必然因素。

作为成熟行业的成熟企业，重庆啤酒偏安于中国西南的重庆，作为一家区域性公司，占据了重庆啤酒市场接近90%的份额，从2007年到2012年重庆啤酒的复合增长率不超过10%。因此，对于公司管理层来说，企业持续发展的压力非常大。那么如何找到发展契机，成了重庆啤酒的重中之重。

首先，我们分析重庆啤酒的提价能力。作为一家啤酒公司，和白酒公司最大的区别就是在于定价能力。我们几乎没有看到过啤酒卖100元一瓶的，但白酒却是比比皆是。而且，啤酒市场竞争极其激烈，重庆啤酒公司的定价能力相对较弱，提价必然将削弱竞争优势。因此，重庆啤酒提价的空间非常小。

其次，提升销量。啤酒的销量增长只和一个因素有关，那就是人口的增长。而重庆啤酒作为一家区域性公司，已经占据了重庆啤酒市场90%的份额，通过再次扩大市场份额来提高销量的可能性并不很大，因此重庆啤酒销量的增长只和重庆地区的人口增长有关。所以通过增加销量来实现重庆啤酒的增长空间也非常小。

再次，考虑地域扩张。啤酒行业是一个比较特殊的行业，与矿泉水行业相比，啤酒行业毛利低、成本高。比如，矿泉水用塑料瓶包装即可，而啤酒必须用防暴啤酒瓶包装；矿泉水仓储条件很简单，而啤酒则必须用塑料格子储存，必须存贮在仓库里，堆放亦有严格规定。由于包装、仓储和物流的成本高企，啤酒企业具有明显的区域性销售特点，啤酒企业的销售半径只有200公里。这也就是为什么很多啤酒品牌是区域性品牌，比较典型的就是广州的珠江啤酒和重庆的重庆啤酒。重庆啤酒也尝试过进行地域扩张，比如进入安徽市场，但由于国内一线啤酒企业和海外啤酒巨头的全国性扩张，重庆啤酒地域扩张并未如预期顺利。

于是，新产品的创新就成为重庆啤酒的“必然”选择，而选择医药行业的确“偶然”。重庆啤酒本身没有任何的医药背景，亦没有医药行业的储备人才，投资医药产品的确属于冒险的行为，因此，最终“必然”失败。

小贴士

重庆啤酒股份有限公司以重啤集团为独家发起人,通过募集方式于1993年12月23日成立。并于1997年经中国证监会批准，在上海证券交易所成功上市。公司下辖19个分、子公司，主要分布于重庆、四川、广西、安徽、湖南、浙江等地。公司主要产品为“重庆”、“山城”系列啤酒，“山城”商标更是被认定为“中国驰名商标”。