那么，加息遏制通胀这条经济学的“金科玉律”，却缘何在中国失效？还是因为加息的速度太慢，没有达到能够遏制通胀的“临界值”？我以为，下面几条可能是影响加息效果的主要原因。

    首先，中国的货币政策传导机制是“断裂”的。一般的货币政策传导过程是央行通过加息影响金融机构、企业和居民的信贷意愿，最终通过市场主体的意愿变化来影响企业、个人的投资消费，并作用于金融市场。但中国由于利率市场化程度不高和独特的银行体制背景，使得利率是缺乏弹性的，也就是说真正能在银行获得信贷的往往是有着某些特殊背景的企业和个人，他们并不在乎利率的提高。而对于广大的民营企业来说，由于在银行获得信贷难度很大，往往借助于地下钱庄等非正规的金融手段获取资金。这样一来，央行加息在传导的过程中出现了“裂痕”，其效果也就只能大打折扣。

    再者，本外币利率倒挂也使得央行的加息效果遭遇挑战。央行二季度货币政策报告显示，一年期固定利率美元贷款，利率区间在6.02%到6.20%，浮动利率美元贷款利率区间在6.09%到6.26%。而在央行多次加息之后，一年期人民币贷款利率已经从3月之前的6.12%调整到6.84%。在这样的利率结构以及人民币持续升值的背景下，选择美元贷款要比人民币贷款合适，既能“套利”还能“套汇”，最终不但不能收紧信贷，反而会加剧市场的流动性过剩局面。看来，货币错配、变相结汇、外币贷款利率压低等因素，已经严重影响着央行的加息效果，也势必将阻碍央行进一步提高本币利率。

    最后，对于中国目前高额的投资回报来说，不到7%的借贷成本并不能影响企业的借贷意愿。2007年初CCER的一份研究报告揭示1998～2005年间，中国工业资本回报率以权益作为资本存量计算，净利润率从1998年2.2%上升到2005年12.6%，税前利润率从3.7%上升到14.4%，总回报率从6.8%上升到17.8%。如此高的回报率与当前央行的贷款利率相比，其诱惑实在是太大。

    可能有人会认为，正是因为利率的偏低，加息速度太慢才导致借贷成本与投资回报如此悬殊，但现实情况如此，我们不可能在人民币升值的大背景下，短期内大幅度提高利率。因此，既然不可能持续大幅度加息，而缓慢小幅度加息又效果不佳，有效收紧流动性都无法做到，更何谈遏制“中国式通胀”了，反而会带来一系列的“后遗症”，那么我们就不得不重新考量“加息遏制通胀”的政策逻辑了。

    谨防物价上涨导致全面通货膨胀

    如果静态地来看，以目前的物价上涨，就得出“全面通胀已经降临中国”的结论的确有失偏颇，发改委官员“结构性上涨”的观点有其合理之处。但当前经济运行的过程中，有着不少的因素，可能将招致物价出现全面性的上涨，我们必须高度警惕这些因素，才能防患于未然，不至于出现全面通货膨胀。

    首先，食品价格是本轮物价上涨的“元凶”，食品价格上涨的根源又在于粮食、食用植物油、猪肉等价格的攀升。近几年来，由于农村经济出现了一些新的动向，不知不觉间农产品的供求关系也随之悄然发生改变。自20世纪80年代末期开始，“民工潮”一浪高过一浪，大量的农村劳动力转向城市，不少农民放弃了农业生产，农村的就业结构发生变化。

    不少月份，猪肉价格同比上涨了79.4%。我分析，猪肉涨价除了不少农民放弃养猪造成供给减少之外，另外一个核心原因是农民自己亦成了猪肉的需求者，这在以前农民“自家有肉”的情况下并不多见。其他农产品的供求结构也都有着类似的变化。因此，农产品供求关系的变化，未来将长期影响着价格的上涨。

    要想防止物价上涨演变为全面通胀，治本之策应该是改变农村新出现的这种经济特征，从根本上调动大多数农民再从事农业生产的积极性，而不是采取一些短期的政策平抑农产品价格。现如今，像安徽、河南这样的农业大省，甚至开始出现土地荒芜的现象，农民“抛地进城”的事情已不再鲜见。