资本市场业务不仅推动了高杠杆，也由于业务创新而成为风险的源泉。2008年苏格兰皇家银行59亿英镑（税后43亿英镑）的信贷损失，几乎全部来自资本市场业务，并导致集团整体税前亏损6.9亿英镑。为此，集团在2008年进行了大规模的“去杠杆化”活动，如图1-6所示。所谓“去杠杆”，其核心就是降低资本市场业务部的资产比重，仅二季度就从资本市场业务部的资产负债表上释放了1 570亿英镑的资产，但是剩余的风险头寸仍然很高，仅信贷市场的高风险头寸就达到200亿英镑，此外还有900亿英镑的商业地产头寸。10%的贬值就将导致核心资本充足率降至3.5%，20%的贬值将导致核心资本充足率降至1.3%。

出于对公司信贷资产进一步贬值的担忧，投资人迫切希望公司能够通过出售资产来提高资本充足率。继公司以9.5亿英镑将它与TESCO合资的个人金融业务出售后，苏格兰皇家银行的保险业务也列上了出售日程，但却由于买家报价过低而一直未能完成出售。结果在2008年10月6日被标准普尔降低评级，并在10月7日遭遇挤兑，被迫向英国政府求助，在接受200亿英镑注资后，60%股权划归国有。

图1-6 投资银行和资本市场业务部通过降低风险资产额去杠杆化

资料来源：苏格兰皇家银行2008年二季度报

1.2.4 启示：金融创新要求风险隔离

次贷危机的起源是次级抵押贷款、CDO、CDS这些金融创新产品，在历史上，金融创新已经不止一次地惹祸了，1929年金融危机起源于股票和基金市场的超速发展，1987年的黑色星期五起因于组合保险策略、1998年长期资本管理公司的过度套利也把这些金融大鳄们吓出了一身冷汗

金融创新是金融系统自我完善的必经之路，而由此引发的危机则是创新过程中难以回避的代价，但我们不能因噎废食，因为害怕危机就阻断金融创新的步伐 没有金融创新就不会有今天欧美庞大的金融体系，所以关键问题是如何防止一个创新产品的危机不转化为整个金融系统的危机。

米尔肯入狱了，但垃圾债券和整个金融系统仍在发展；长期资本管理公司倒闭了，但套利模式和金融系统也仍在前进；为什么次贷危机爆发了，倒掉的不仅是抵押贷款银行还有雷曼、AIG、富通？这是因为在次贷的创新过程中，各家金融机构为了能够提高自己发行产品的信用等级、降低资本金和保证金要求，都用集团公司的信用为子公司担保 雷曼为旗下所有子公司提供全额担保，AIG为AIGFP的所有借款和表外负债提供无条件担保 结果当局部发生危机时，集团公司也被拖下水，想甩也甩不掉。

更重要的是，创新产品在集团公司的信用担保下，难以获得独立、准确的风险评价，从而弱化了创新业务的风险，使其没能得到评级机构、监管机构和交易对手足够的风险重视。于是在不经意间，CDS已经发展到美国GDP的4倍，再强大的金融机构也无力为这样庞大的风险资产提供担保了。

集团的信用支持不仅放大了创新业务的风险，也放大了整个金融系统的风险。金融业务有一种特性，就是那些平常相关度较低的业务，在危机中却会表现出高度的相关性。例如在这次次贷危机中，富通和苏格兰皇家银行发生问题的是资本市场业务，但它侵蚀了集团整体的资本金，并最终引发了挤兑；除了商业银行遭遇挤兑外，UBS财富管理部门客户资金的大量流失、雷曼证券业务的冻结，也都是一种变相的挤兑。从次贷危机到金融危机，投资银行、对冲基金、商业银行、私人银行、保险公司 次贷风险几乎冲击了所有金融机构 金融业务在危机中的强相关性，在历史数据中也许只是“噪音”，但这种关联性一旦发生，将对整个金融系统造成破坏性打击。