张伟弟 何军 郭成林 叶勇

20年前，当“老八股”在上交所挂牌时，谁都没有料到，今天，全世界市值前十大的公司中，中国资本市场占据三席；而A股市场无论首次公开募股（IPO）家数、再融资规模，还是并购重组金额，均实现几何级增长，被公认为全球新兴市场代表。

20年，栉风沐雨，风雷激荡。裂变的背后是资本市场执著、大胆、布满荆棘的探索。资本，这个曾被曲解和争议的词汇，伴随着中国社会主义市场经济的进程，一步步地走向前台，成为决定性力量。20年来，中国资本市场在放大财富效应的同时，使其他生产要素不断集聚，催生出一个响亮的名字：中国上市公司。它从无到有，由弱变强，成长性和影响力与日俱增。

目前，沪深两市上市企业达2 026家，总市值为27.5万亿。以容量计，中国资本市场已进入全球前三甲，仅次于美国和日本。而在国际投资机构的眼里，中国概念是首选。

资本市场使生产要素流动生金

十六大报告有一段富含激情的表述：放手让一切劳动、知识、技术、管理和资本的活力竞相迸发，让一切创造社会财富的源泉充分涌流。这一表述被有识之士解读为又一次的思想解放，必将促进生产力的进一步解放。

资本市场的核心功能是资源配置，它通过对资金流向的引导而对资源配置发挥导向作用，从而使资本、劳动力、技术、管理等生产要素充分流动，有效配置给高效益部门。可以说，中国资本市场20年的发展史，也是不断优化资源配置功能，激发企业生产要素活力迸发，使社会创富源泉充分涌流的过程。

曾几何时，中国的众多企业缺乏竞争优势，它们要么手握优质项目苦于没有资金，要么背靠政府这棵大树，一味地“等、靠、要”，生产要素在计划体制下无法流动。资本市场的创建改变了这种状况，即便如此，在市场发展初期，也很少有企业敢于想象通过资本市场跻身世界同行前列。

这一点，中国工商银行行长杨凯生体会很深。他认为，工商银行原先是国有独资的商业银行，在改制上市前，国外机构并不看好中国的银行业和金融业，认为它们在技术上已经破产，不论你说不良资产率是多少，他们都会往上加10%~15%。“但是现在已经不一样了，我们在上市的过程中切身地有了感受。”

回忆起上市路演时的情景，杨凯生依然感慨万千：我们境外路演跑了美洲、欧洲、亚洲将近20个城市，不提大型的投资者见面会，就是一对一的会谈，就安排了192场，并且在10天的时间内完成，很多人几天没有看到过床，所以路演团队的同事们说，现在看到床感到特别亲切。

2006年10月27日，工商银行A、H股同时挂牌，共募集资金220亿美元，成为当时全球最大IPO，充足的发展资金使工行各项经营指标发生了质的变化。不仅如此，杨凯生还提到，改制上市使工行实现了股权结构多元化，完善了公司治理，这也使国有股权获得了极大增值，上市一年后增值了7倍。

2007年，国际金融危机暴发，全球众多老牌银行深陷困境，但中国的银行业并未受到明显影响，工商银行也在此时成为全球市值最大的商业银行。杨凯生将之归功于资本市场，他认为改制上市使工商银行资产质量明显改善，资本充足率明显提高，有效地抵御了市场风险。

应该说，中国资本市场的核心功能并非一开始就得到人们的充分认识，其真正发挥作用也经历了曲折的过程。 IPO是实现生产要素流动的重要环节，只有搭建有效的平台，才能引导资金高效流动。但是，早期的IPO带有浓厚的行政色彩，有时甚至成为调控市场预期和指数的手段，随意性较大，导致IPO暂停、恢复，周而复始。最初的上市企业采用额度制，重点解决部分国有企业生存和发展问题，定价也是行政式的，因此，那时候的资本流动是低效的，并没有把资金配置给最需要和最合适的企业，所以没有产生明显的“生金”效应。随着资本市场的不断成熟和监管水平的不断提高，IPO的改革不断推进。2005年之前，基于特殊的时代背景，我国资本市场先后采用固定市盈率法、累计投标定价、控制市盈率的累计投标定价这三种IPO发行体制，在很大程度上限制了资源配置的力度和有效性。

直到2005年询价制度的采用，使市场化成为改革的核心，有效提高了发行定价的合理性，促进了资本流动的效率，并奠定了2009年6月启动新一轮改革的制度基础。在市场发展中，人们不难发现，IPO在向企业配置大量资金的同时，还吸引了其他生产要素的流动，其中最为明显的当属劳动力。不少上市公司老总坦言，上市企业对于优秀人才的吸引力具有天然的优势。

企业因其优秀，可通过IPO进入资本市场，而后者再促进资本、劳动力等优势生产要素加速向前者流动，使“优者更优”，最终实现量级上的跃迁。这种运作模式，又给同业以示范效应，既加速了行业内的资源整合，同时也培育着成熟、强势的市场经济商业文明。

现在，资本市场促进生产要素的流动，有效进行资源配置的功能已经成为社会共识。中国证监会主席尚福林说，刚上任时觉得1年50家IPO已经很快了，但没想到股改等基础制度完善以后，后备资源汹涌而出。如今，每周上会的企业少则6家，多则10余家。设立刚满一周年的创业板，上市数量就已超过140家。

资本市场使生产要素流动，“生金”效应也明显地反映在上市公司经营指标中。今年前三季度，沪深两市上市公司共完成营业收入总额12.27万亿元，相当于同期我国国内生产总值总量的45.7%；同比增速达37%，远高于同期10.6%的国内生产总值增速。