叶苗 马婧妤

20年创新之路，既是一场旷日持久的渐进革命，也是一次意味深长的新旧交锋。

1990年，中国资本市场在计划经济和市场经济两种体制的关键转轨时代蹒跚起步。在此10年以前，邓小平在南海边画下了开启改革开放的四个圈，从农村改革到城市改革，从宏观经济体制到微观经济基础，从经济领域到政治文化领域，历史长卷渐次展开。资本市场的出现，是“摸着石头过河”的历史必然，与生俱来就被赋予了创新的使命。它是中国这棵“老树”发的“新芽”，用理念、体制、工具的艰难生长来为庞大的母体探路，它在新旧交替中壮大，充满荆棘曲折，也充满欢欣鼓舞。

它的每一次阵痛和求索，都蕴涵着中国对现代化的渴求，它的每一次变革和飞跃，都带来了社会经济的深远发展。创新，是中国资本市场的永恒基因。

理念创新，突破“姓社姓资”藩篱

很长一段时间，计划经济桎梏着人的思维，证券市场从其萌动起,就裹挟着“姓社姓资”的争论，每一步创新都承受了无形的压力。1990年秋，正当上海、深圳紧锣密鼓地筹建证券交易所的时候，一封发自深圳、没有署名的群众来信，由中央有关领导批转，悄悄在高层传阅。信中认为，股票市场是资本主义的东西，关得越早越好，早关早主动，再发展下去要造成严重的社会问题，不知道要有多少人跳楼了。

证券市场究竟是否应该继续试点？当年11月，中央领导找到了时任国家体改委副主任的刘鸿儒。刘鸿儒的态度是：“股票这个东西谁也没有搞过，的确风险很大……可是你要允许我们搞实验。”为消除交易所筹备同志的疑虑, 当时担任上海市市长的朱镕基向他们担保，“出了问题，我和刘鸿儒站在第一线”。

资本市场的每一个进步都是崭新的，每一个理念都在挑战过往，每一个创新必须谨慎而巧妙。要突破“姓社姓资”的藩篱，还得想出不少有中国特色的“点子”，上海证券交易所最初的英文翻译是“securities”而不是“stock”，其中的智慧不言而喻。直到1992年邓小平南方讲话，说到股市的时候提到“要坚决地试，搞不好可以关掉”之后，政治上的争论暂时平息。中国股市也从此成为各种创新的“试验田”。

股票下单要不要用口？中国证券市场的回答是，不用，完全不用。“我们建国40年了，怎么可以重复老古董呢？”上海证券交易所的首任总经理尉文渊，靠着他的固执和“瞎蒙”，1990年误打误撞地建立起了电子化的证券市场，一举将上证所定格在了世界技术的前沿。

股票交易要不要用纸？中国证券市场的回答是，不用，完全不用。后来国际市场给这一做法定了个名字，叫“无纸化”。而在英国等老牌市场，当时无法过渡到这一阶段，仍有专门的股票存管公司每天搬运着大堆的股票。

股票交易能否用外币？中国证券市场的回答是可以，于是有了B股的横空出世。

股票能否放开价格，能否T+0？回答是可以，于是一股汹涌浪潮扑面而来。

股票能否透支交易，金融衍生品能否出场，创新能否更快？不等中国证券人多加思索，理念的闪光开始带来了阵痛和困惑。直至“327国债期货事件”爆发，中国资本市场早期的创新戛然而止。激情过后，中国证券市场的改革也进入了涉及体制的“深水区”。

体制创新造就现代公民意识

股市的“存活”问题解决了，新兴市场不可逾越的阶段问题也暴露了出来，大户操纵、内幕交易、募股金挪用、监管力度不够等，各种“烦恼”逐渐浮现，创新也逐渐成为新旧体制的交锋碰撞。资本市场最核心的制度之一——信息披露制度，就是伴随着泄密的指责来到中国的。

1991年4月，上海证券交易所第一次组织年报披露，发现这非常困难。不仅因为当时的企业会计制度无法反映投资人的权益，上市公司对披露财务信息还持抵触的态度，甚至当时的统计部门找上门来，声称“你们不能随便发布企业信息，按照《统计法》的规定这属于泄密”。虽然都被冠上“泄密”的误解，但是跟一切成功的制度创新一样，市场的需求和投资者的热情融化了一些障碍，也正是投资者的热切回应，让看似离经叛道的创新登堂入室。

制度的创新是艰难的。直到21世纪初叶的几年，信息披露的各项制度才真正得以完善。可以说，中国作为一个现代社会，对于信息透明开放的认识是从股市开始的。公民社会的知情权、监督权这些后来才逐渐被全社会认同的理念，却早已由资本市场的不自觉创新而擦出了火花。

在同样的逻辑推动下，在投资者的推动下，作为股市“细胞”的上市公司治理也顺利展开。亿安科技、科龙、啤酒花……一个又一个破灭了的资本神话，折射出公司治理环节的痼疾。2002年，上市公司治理的运动拉开序幕。行政检查、整改措施频出，多家上市公司发布公告称证监会稽查局已进驻公司，一时间成了一道风景线。

几乎就在同时，证券公司的“审慎创新”也就此展开——保证创新在风险可测、可控、可承受前提下进行。从2003年开始，国内证券公司推出新产品、试办新业务、改善赢利模式、通过上市充实资本实力，由弱变强的步伐越走越快。作为股市“中介”的券商们也由此踏上了坦途。

历史的车轮行进到2005年，一项革命性的创新任务摆在了中国股市的面前。在正常的股票市场里，绝大多数上市公司的股票都是全流通的。1990~2005年期间，中国股票市场上存在大量的非流通股，这种流通股与非流通股并存的独特股权结构，又被称为“股权分置”。也就是说，中国必须用一项创新来解决十多年前的一项创新。

这是一场前所未有的创新。

2005年7月，国务院分管领导在接见中国政法大学教授刘纪鹏的时候说：“这场股改对中国股市和国家经济的发展十分重要，照搬照抄找不到答案，要有创新性。当然，光有创新性还不够，还要有可操作性，在现实中切实可行。重要的是，要实事求是，尊重国情，能解决实际问题。”

时至今日，普通股民们还记得2006年那些被改革春风吹暖的日子。正是在“支付对价”这样独特的创举之下，绝大多数推出股改方案的公司都受到投资者的热烈追捧，股改后价格总体攀升，这又反过来促使更多公司推出股改。这一次，股民、公司、市场形成了合力，中国股市终于开始有效地反映经济的高速增长。

经历了完善信息披露、公司综合治理和股权分置改革后的中国股市，用自身的智慧完成了一场洗礼。中国股市的根基就此牢固，为多层次资本市场的建立夯实了基础。