前车之鉴，中国房地产跌到任何位置我们都不应该意外。

有投行经济学家安慰我们说，中国购房者有很高的首付比例，所以，中国的房地产市场不会崩溃。这真是一派胡言。高首付，只会在泡沫崩溃时减少对银行的冲击，但丝毫也阻止不了抛售，也不会阻止泡沫崩溃。中国股市没有任何杠杆，不也在短短一年时间跌掉七成吗？何况中国房地产只有三成首付呢？而中国的所谓高首付，对于许多年轻的买房者来说，经常是榨干了两代人的存款。

在经济下滑时期，实体经济中的现金短缺将是普遍的，这迫使人们抛售各种资产以换取现金。在中国，账面增值惊人的房地产将首当其冲。很难知道谁会打响第一枪，但它可能来自四面八方：可能是房地产商，也可能是现金奇缺的各类企业（中国各类国有、私营企业这几年已经大量涉入房地产投资），也可能是债务负担越发沉重的房地产投资者。对于中国房地产商而言，短期的现金短缺以及长期的赢利模式的破坏，都将驱使他们降价抛售。而后者则是更加重要的动力。在房地产极其疯狂2010年，中国上市房地产企业的现金流竟然是 705亿，同比减少1 150亿。从短期看，在房地产销售持续低迷的情况下，房地产商除了降价销售，抢先一步争取现金之外，还能有什么其他的高招。房地产商再聪明，斗志再顽强，也斗不过大趋势。不过这只是第一步。

第二步是，房地产商存货价值大幅度缩减，高利率所引发的越来越沉重的债务负担，将迫使房地产商进一步降价销售，以修复其资产负债表。在这个过程中，陆续出现地产商破产实在是稀松平常之事。对于中国房地产来说，最为重要的历史困境在于，原来那种靠规模、靠速度、靠制造恐慌诱发非理性消费的赢利模式，将在经济转型中被彻底摧毁。城市化增速的降低，经济增长速度的降低都将是这一过程的催化剂。中国房地产的泡沫之所以能够维持，是以中国高速经济增长作为预期条件的，一旦这个条件瓦解，作为泡沫推动力量的预期就会顷刻灰飞烟灭。显然，我们已经非常逼近这一历史时刻。

在中国，对政府尤其是中央政府非常扭曲的信任是支持房地产泡沫的一个重要心理因素。这种信任的一个隐含指向是，中央政府将会为任何市场行为承担最后责任。在中国的房地产市场，这个因素最大化激励了地方政府、银行、公司以及个人在经济行为上的放任，并且推动各种微观市场主体向同一方向上的冒险和投机。一位银行家在被问到高铁贷款傻瓜都能看出的风险时，狡黠地回答道：“相信铁道部会还钱。”说这话时，他的弦外之音是，反正有政府最后兜底，难道我们不应该相信政府吗？不惟银行，投机者个人、房地产公司、地方政府又何尝不是如此。正是这种“中央政府最后有能力搞定一切也必须搞定一切的思维”，导致中国房地产行业全链条上普遍的财务软约束，以致风险持续积累。在所有经典的泡沫之中，人们都可以发现这种所谓“信任”而导致的软约束特征，只不过，这一点在中国显得格外重要和突出。也正因为这个原因，我们应该始终将这种“信任”作为衡量泡沫的一个重要的反向指标。在所有的相关政府能力及信任的调查中，中国似乎总是名列前茅。这本身就非常说明问题。

然而，中央政府的能力也是有限的。在承受到极限时，它要么自己被拖垮，要么将这些风险重新推回给那些市场主体。中国现在的情况正是如此。