1907年10月，当时的美国首富约翰·D·洛克菲勒，在《纽约时报》刊登声明称：“我个人对股票的未来价值信心十足。”其后，他与大银行家J·P·摩根一同组建银行家基金为其他银行提供资金融通，一举挽救了当时已陷入危机边缘的美国金融体系和股市，这成为历史上有记载的第一次成功救市。

整整83年后，股灾–救市这一对矛盾，在初生的中国股市里时隐时现，带着中国特有的“政策市”烙印，但令人惊奇的是，在间隔近百年的不同市场间，救市的形式和内容仍然如此雷同。还有，主政者仍面临当年老洛克菲勒和老摩根同样的拷问——这次该不该救？这次的救市会成功还是失败？

在研究了股灾和救市的历史轨迹后，对比国外成熟市场，我们发现了一个有趣的现象，那就是股灾通常是经济危机的产物，或者是泡沫自然破灭的结果，很少有希望通过主动捅破泡沫来消除股灾。政府所做的更多是救市。因为股市从根本上说是一个信心市场，国家信用通常是快速恢复信心的最好保证。

我们总是习惯把华尔街作为成熟市场的代表。其实从每次华尔街的股灾来看，政府并非没有作为。只不过，其所作所为并不是针对股市本身，而是针对更为宏观的经济问题。比如1929年大萧条之后推出的罗斯福新政，1973年石油危机出现之后美国政府调整了中东地区的政治策略，这些政策解决了当时影响股市信心的最根本因素，从而达到了救市的目的。

若说真正的救市，对华尔街来说，应该当属最近一次金融危机中美国政府的做法。道·琼斯指数从2007年7月2日的13 895点，一路跌到2009年1月2日的7 608点，跌幅达到骇人的45%以上。2009年3月，美国政府启动了第一轮量化宽松政策，大量印钞，直接向市场注入流动性，终于提振了金融市场的信心。时至今日，道·琼斯指数已经回升至11 000点之上，离金融危机之前的高点也已经不远了。

正因为有政府强大的支撑，稳步向上是各国股市的大趋势。在分析道·琼斯指数过去近100年的走势之后，可以发现这样一个现象：即便是1929年那次巨大的股灾，也不过是一个小小的被未来历史填补上的缺口。此后，1973年石油危机引发股灾，1987年出现“黑色的星期五”。而在股灾之后，随着经济的复苏和情绪稳定，股指依然平步向上。

中国股市从诞生起，就暴涨暴跌、牛短熊长。1992年5月开始，上证指数5个月内暴跌72%。仅仅间隔了4个月，几乎是同样的起点，1993年2月后，上证指数又一次上演了持续17个月，暴跌近八成的大戏。其后，类似“剧目”反复上演，从1994年至今，上证指数单次最大跌幅超过50%的有三次，跌幅超过30%的有两次，20%左右的已不算股灾。股市的大部分时间都处在下跌市中。无论长期投资还是短期投机，亏损的概率都很大。

1993年2月创下的1 558点，居然在15年后的2008年差点儿再次出现。在去除了因新股上市虚增的指数后，即使是目前的股指和1993年恐怕也相差无几。而这十几年正是中国经济腾飞的大好时光。

为什么中国股民享受不到经济成长的成果呢？这值得我们深思。广大投资者为中国股市的发展付出了太多的代价，这也是一个快速成长的市场所缴纳的高昂的学费。面对这样的市场，任何政府都只有一个选择：救市。这是一种无奈的选择，更是一种职责。

新兴加转轨的市场面临着比海外成熟市场更多的复杂性。中国股市由于投资者结构，散户占的比例比较高，由此在股市每次暴跌中容易引发更多社会稳定层面的关注。这就决定了在市场遇到剧烈震荡的时候，政府对市场除了宏观调控，适当的直接干预更有利于市场信心的恢复，也更有利于市场快速地成长。

无为而治还是主动管理？

相反，对于股市泡沫，海外管理者却常常无为而治。最著名的是1987年的黑色星期五，就是1980年开始的一个漫长牛市的自我修正。因为市场泡沫形成容易，破灭更容易，完善的价值体系、供求关系使得市场有能力自己去消化、吸收泡沫。同时，主动刺破泡沫的代价也不一定小。所以，国外管理者通常不会引火烧身。

反观国内市场，有形之手除了不停地救市，还担负着监管投机泡沫之责。决策层通过主动捅破资产泡沫，以实现对股市尤其是个股股价的调控。这就造成股市初期本来是8~10年才会形成的股灾，现在每隔一两年就会爆发一次，一个股灾变成了几个股灾；或者视预期为必然，把未来可能的股灾变成现实的灾难。

这种主动管理的思维，和股市脱胎于计划经济的大背景有关。管理者习惯于为市场操心一切，指数高了怕市场过度投机遭受负面评价，指数低了又怕影响社会安定，所以只能不停地打了救，救了再打。但现实是残酷的，一次次主动刺破泡沫，客观上使中国股市成为股灾的高发区，广大中小投资者损失惨重。而政府充当指数高低的裁判者，且不说其判断的准确性，其人为性就会改变市场的正常轨迹，而缺乏信息渠道的中小投资者不可避免地成为受害者。这也是中小投资者常常越被保护，亏损越多的一个重要原因。中小投资者“被保护”反映了这种现实的窘境。

股灾——救市——再暴跌——再救市，这种行为模式的根源，在于管理层背着沉重的“调控”责任和稳定预期。这种“计划经济式”的调控思维，反过来又造成中国股市早年“一放就乱、一抓就死”的突出特征。

从最早的地方政府组织的针对深发展、申能这样个股的批量买入行为，到1994年出现的以“供需”为主要调控手段的组合式政策，从借助主流机构组织主题行情，再到以权威媒体评论员文章为标志的信心调控，中国股市历史上前10年中的每一个高点和低点背后，处处透着决策者对于股价“合理区间”的调控追求。但这种稳定和期盼可能是无法企及的目标。诺贝尔经济学奖得主保罗·萨缪尔森在致耶鲁大学教授罗伯特·希勒（《非理性繁荣》的作者）的一封信中认为，股市周期是宏观无效性和微观有效性的结合。

“尽管市场观察家的敏锐力越来越受到肯定，但股市（和其价值）的长期偏离却一直没有得到修正。”